E’ uscito il 6° Report dell’Osservatorio Minibond della School of Management del Politecnico di Milano i cui risultati avrebbero dovuto essere presentati oggi durante l’evento che è stato rinviato a data da destinarsi.
Il Prof. Giancarlo Giudici, Direttore Scientifico dell’Osservatorio, ha condiviso con noi un abstract sul Report.

Minibond: definizioni e contesto

Il nostro Osservatorio definisce i minibond come titoli di debito (obbligazioni e cambiali finanziarie) emessi da società italiane non finanziarie, quotate o non quotate in Borsa, in virtù delle innovazioni normative introdotte dal 2012 in avanti.

In particolare ci riferiamo a emissioni da parte di società di capitale o cooperative aventi operatività propria (escludendo banche, assicurazioni e società finanziarie) di importo inferiore a € 50 milioni, non quotate su listini aperti agli investitori retail.

Nel 2019 l’industria dei minibond ha confermato lo sviluppo costante evidenziato nei Report precedenti. L’anno ha fatto registrare quattro record rispetto al numero di emissioni, al numero di emittenti, al numero di nuove società che hanno collocato titoli e al flusso di raccolta.

I minibond si confermano quale fonte di finanziamento alternativa e complementare al credito bancario per accedere al mercato competitivo degli investitori professionali, in preparazione (come se fosse un ‘allenamento’) a successive operazioni più complesse come possono essere il private equity o la quotazione in Borsa.

Per il 2019 sono da registrare due novità nella normativa che interessa i minibond, ovvero: (i) la contro-riforma dei PIR, che dovrebbe far ripartire la raccolta dei fondi PIR-compliant, (ii) il nuovo Regolamento Consob che implementa la possibilità per i portali autorizzati di equity crowdfunding di collocare minibond di SpA a particolari categorie di investitori, cosa che sta partendo proprio in queste settimane.

Novità anche da Piazza Affari: nel 2019 è stato aperto il nuovo segmento ExtraMOT PRO3, gestito da Borsa Italiana, pensato specificatamente per la quotazione sul mercato obbligazionario non regolamentato dei titoli sotto € 50 milioni. A fine anno erano quotati 161 titoli emessi da 114 imprese.

Non solo in Italia, ma anche in altri Paesi europei stanno nascendo listini qualificati come SME Growth Markets e dedicati ai titoli di debito di imprese delle piccole e medie aziende.

Le imprese emittenti

La ricerca, considerando i parametri prima introdotti, ha identificato 536 imprese italiane che alla data del 31 dicembre 2019 avevano collocato minibond; di queste, 314 (il 58,6%) sono PMI. Nel 2019 le emittenti sono state 183 (di cui ben 129 si sono affacciate sul mercato per la prima volta), record storico per entrambi i valori da quando è partita l’industria.

Le emittenti del 2019 sono per il 69,4% SpA, per il 28,4% Srl e per il 2,2% società cooperative. Le percentuali sono stabili rispetto al 2018.

Il volume dei ricavi delle imprese emittenti è molto variabile: ben 54 emittenti (29,5%) fatturavano meno di € 10 milioni prima del collocamento.

Per quanto riguarda il settore di attività, si conferma la netta supremazia del comparto manifatturiero (44,3% del campione 2019).

La collocazione geografica evidenzia come sempre una netta prevalenza delle regioni del Nord; il 2019 ha visto un ruolo dominante della Lombardia con ben 41 emittenti (il 22,4% su scala nazionale). Crescono il Veneto, il Trentino-Alto Adige e le regioni del Sud, anche grazie ad alcune operazioni di sistema come i Trentino Bond e i Pluri Bond Turismo Veneto Spiagge.

Rispetto alle motivazioni del collocamento, si conferma come dominante l’obiettivo di finanziare la crescita interna dell’azienda (nel 62,1% dei casi dell’intero campione). Al secondo posto emerge l’obiettivo di ristrutturare le passività finanziarie (12,7%). Seguono il bisogno di alimentare il ciclo di cassa del capitale circolante (soprattutto per le PMI) e le strategie di crescita esterna tramite acquisizioni (soprattutto per le grandi imprese).

L’analisi dei bilanci consolidati focalizzata su 306 PMI emittenti mostra situazioni abbastanza diversificate rispetto alla marginalità operativa all’emissione (con ben 39 imprese con EBITDA negativo al momento del collocamento). La redditività appare contenuta ma in leggero miglioramento appena prima del collocamento del minibond. In media si riscontra un buon aumento del fatturato già prima dell’emissione. Per circa un quarto delle imprese non si registrano però variazioni significative.

Si conferma che non vi è riscontro di un rapporto di causa-effetto fra emissione del minibond e crescita successiva del volume d’affari. Piuttosto, emerge che per un buon numero di PMI il minibond rappresenti una tappa in un percorso di crescita che inizia ben prima e che prevede una serie di altre tappe importanti, già predefinite.

Un focus  specifico sulle emittenti che hanno quotato obbligazioni in passato su ExtraMOT PRO, condotto insieme a Borsa Italiana, evidenzia un ‘avvicinamento’ alle pratiche di governance tipiche delle società che aprono il capitale di rischio a investitori istituzionali, ma senza modifiche strutturali nella compagine proprietaria. Dopo la quotazione dello strumento di debito si riscontra una maggiore managerializzazione, l’incremento delle competenze rappresentate all’interno del Consiglio di Amministrazione e l’assunzione di nuove risorse umane in diverse aree di competenza (non solo finanziarie ma anche gestionali e informatiche).

Le emissioni

Il database dell’Osservatorio comprende 801 emissioni di minibond effettuate dalle imprese del campione a partire da novembre 2012 (in alcuni casi le imprese hanno condotto più emissioni).

Il valore nominale totale dei minibond nel campione supera € 5,5 miliardi (€ 1,97 miliardi considerando solo le emissioni fatte da PMI). La raccolta netta, dedotto il capitale già rimborsato nel corso del tempo, è pari a circa € 4,75 miliardi (€ 1,7 miliardi per le sole PMI).

Il 2019 ha contribuito con € 1,18 miliardi da 207 emissioni: altro record storico (+21,1% la raccolta, +24,7% le emissioni rispetto al 2018), ma è scesa la raccolta fatta dalle PMI (€ 344 milioni rispetto a € 379 milioni del 2018).

Il valore medio delle emissioni è al minimo tendenziale storico (€ 4,68 milioni nel secondo semestre 2019).

Nel campione totale, il 63% delle emissioni è sotto la soglia di € 5 milioni e nel 2019 la percentuale sale quasi al 68%.

Fra tutti i minibond, meno della metà (il 47%) sono stati quotati su un mercato borsistico; nel 2019 tale percentuale è scesa al 32%: calano quelli quotati su ExtraMOT PRO3 (il 23%), rimangono stabili quelle che scelgono un listino estero (il 9%).

Per quanto riguarda la scadenza, la distribuzione continua ad essere molto variegata, con una serie di titoli short term con maturity a pochi mesi ed emissioni a più lunga scadenza. Il valore medio del 2019 è 5,0 anni (stabile rispetto al 2018).

Il 57,7% dei titoli prevede il rimborso del titolo a rate successive (amortizing). Nelle emissioni a breve scadenza è relativamente più frequente la modalità bullet, con un rimborso integrale alla scadenza.

Sulla base dei dati raccolti, viene elaborata anche una proiezione dei flussi di capitale in scadenza nei prossimi anni, e quindi da rifinanziare. Nel 2020 sono in scadenza minibond per € 805 milioni mentre nel 2021 l’ammontare dovuto è pari a € 766 milioni.

Per quanto riguarda la cedola, nella maggioranza dei casi è fissa ma nel 2019 è aumentata molto la frequenza della cedola indicizzata. Il valore medio della cedola fissa per l’intero campione è pari a 4,89%, quello mediano è il 5,00%. Nel 2019 torna a scendere la remunerazione (la media è 4,42% rispetto a 5,07% dell’anno prima) anche grazie a numerose emissioni garantite dai Confidi o da soggetti pubblici.

I minibond del campione sono associati a un rating emesso da agenzie autorizzate nel 26% dei casi. Il ricorso al rating è calato ancora nel 2019 (solo il 14% delle emissioni l’ha ottenuto).

La presenza di opzioni call e put rispetto al rimborso del capitale è frequente nei minibond; nel 23% dei casi il titolo può essere rimborsato in anticipo a discrezione dell’emittente (call), nel 19% a discrezione dell’investitore (put), nel 45% dei casi sono previste entrambe le opzioni.

La presenza di una garanzia sul rimborso del capitale, a dare maggiore sicurezza agli investitori (quale può essere un pegno o una copertura offerta da soggetti esterni), è ancora aumentata nel 2019 (riguarda il 42% dei casi nel 2019 contro il 33% per l’intero campione).

Il rispetto di determinati covenant in funzione di ratio patrimoniali-reddituali-finanziari è presente nel 51% dei casi.

Gli attori della filiera

Come di consueto la ricerca passa poi a identificare la situazione della catena del valore che ha caratterizzato il mercato dei minibond nel 2019, presentando anche una tassonomia delle tipologie di strumenti.

L’advisor è un consulente destinato ad affiancare l’impresa nella decisione strategica iniziale, nell’analisi del business plan, dell’information memorandum e nella definizione di tempi e modalità dell’emissione.

I consulenti legali si occupano di verificare gli aspetti formali e di compliance rispetto ai contratti e ai regolamenti o prospetti del prestito.

L’arranger si occupa invece del collocamento dei titoli sul mercato, individuando i potenziali investitori e occupandosi del ‘fine tuning’ rispetto alla definizione dei rendimenti offerti.

La società di rating è un altro attore di riferimento nell’emissione di giudizi indipendenti sulla solvibilità dell’emittente.

Importante anche il ruolo delle banche agenti e delle banche depositarie, che assistono le emittenti nei processi amministrativi correlati alla dematerializzazione dei titoli e alla gestione dei pagamenti.

Il Report identifica per ognuno di questi ruoli i principali player esistenti sul mercato italiano.

Per quanto riguarda gli investitori che hanno sottoscritto i minibond, il 2019 ha visto esaltato il ruolo importante dei fondi chiusi di private debt (con investimenti pari al 32% del totale rispetto al campione coperto) e delle banche nazionali (26%).

E’ invece calato il contributo delle assicurazioni e degli investitori esteri. L’attivismo della Cassa Depositi e Prestiti, impegnata nell’operazione di sistema degli Export Basket Bond, conquista una quota pari al 10%.

Diverse sono le iniziative che nel 2020 porteranno nuove risorse per il mercato dei minibond, sia rispetto a nuovi fondi alternativi dedicati al private capital, sia a iniziative di basket bond di sistema, come quelle in corso in Puglia e Campania.

Le prospettive future

In conclusione del lavoro, come sempre, vengono proposte alcune riflessioni, che serviranno per indirizzare l’attività di ricerca futura dell’Osservatorio. In particolare, a fronte di tante iniziative in corso lato offerta di capitale, vogliamo sottolineare l’importanza di stimolare la domanda di capitale da parte delle imprese, finalizzata a nuovi investimenti in innovazione, tecnologia e sostenibilità.

Per il 2020 le nostre aspettative sul mercato dei minibond sono ottimistiche e stimiamo un ulteriore aumento delle emissioni e del flusso di raccolta.

Per scaricare il Report completo, vai sul sito del Politecnico di Milano.

News del 25 febbraio 2020

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